芒果超媒投资价值分析：内容驱动，产业链变现空间广阔(19)

2019 年 5 月，芒果超媒与学而思平台在大屏端展开联合会员合作，构建教育垂直领域内容优势。同年 6 月，芒果超媒与中国移动子公司咪咕文化签订《战略合作协议》，双方约定在基础电信、优质版权内容、5G 领域、家庭产品等增量业务方面进行全面战略合作。芒果超媒运营商业务收入由 IPTV/OTT 运营商业务和电信移动增值业务构成。IPTV/OTT 运营商业务又包括基础服务和增值服务两种付费方式，基础服务系运营商以开通 IPTV 或OTT 业务用户数为基础，按照约定单价向快乐阳光支付费用；增值服务则系运营商根据IPTV 或者 OTT 用户对不同增值内容包的实际点播量/购买量按一定比例向快乐阳光支付费用。故而整体运营商业务收入=IPTV/OTT 基础包结算用户数×基础包人均付费金额 IPTV/OTT 增值包结算用户数×增值包人均付费金额 电信移动增值业务收入。
参考公司 2018 年收购报告书披露的运营商业务经营数据，2017 年 12 月基础服务结算用户个数为 1,132.60 万个；增值服务付费结算用户个数为 393.45 万个；2015-2017 年快乐阳光运营商业务中的 IPTV/OTT 业务的基础服务人均付费金额在 1.76 元~3.03 元之间，增值服务人均付费金额在 5.05 元~8.86 元之间。根据公司年报及收购报告书披露的运营商业务数据，2019 年公司 IPTV/OTT 覆盖用户达 1.48 亿，较 2017 年提升 21%（2018-19 平均增速为 10%），同时考虑其中付费用户渗透率提升，我们假设 2019 年公司基础包结算用户个数为 1,500 万个（2018-19 年平均增速 15%），基础包人均付费金额为 2.4 元/月（取平均数），增值包结算用户数为 530 万人（2018-19 年平均增速 17%），增值包人均付费金额为 7.
0 元/月（取平均数），电信移动增值业务为 4.0 亿元。
IPTV 作为电视新媒体稳步发展，随运营商力推融合套餐并与宽带捆绑销售，内容上全面覆盖直播、点播与增值服务，支持双向互动，有望持续替代有线电视；随智能电视及 OTT 盒子销量持续增加，终端激活量的提升也将带动 OTT 用户规模的持续提升，我们认为IPTV/OTT 渗透率将持续提升。根据国家广电总局数据，2018 年全国 IPTV 用户总数 1.54 亿户，OTT 用户总数 4.20 亿户；2019 年 IPTV 用户达 2.74 亿户，OTT 用户达 8.21 亿户。IPTV/OTT（未去重）总用户数 2019 年同增 90%。行业渗透率处于快速提升中，未来可拓展用户群体广阔，芒果 TV 有望通过内容优势实现用户数量快速增长。